EV/EBITDA og EV/Revenue multiplerne forklaret

Denne artikel giver et overordnet indblik i anvendelse af multipler til værdiansættelse af virksomheder. Principperne herunder er overordnede og især anvendelsen af de multipler der endeligt anvendes i værdiansættelsen skal gennemgås nøje og dokumenteres.

Introduktion

Multipelbaseret værdiansættelse er en udbredt metode. Den er hurtig og gør det muligt at sammenligne virksomheder på tværs af brancher. Grundideen er enkel: man anvender en multipel, der er identificeret i markedet. Multiplerne der anvendes skal være fra sammenlignelige virksomheder eller transaktioner inden for samme sektor og livscyklus. Der skal bl.a. tage hensyn til om det er start-up eller moden virksomhed samt om virksomhedens forventede vækstrate (det en historisk stabil vækst eller er det f.eks. en SaaS tech startup med forventet høj vækst).

Disse multipler findes ofte i databaser over børsnoterede selskaber eller i transaktionsdatabaser, hvor handler mellem virksomheder er registreret. Det er vigtigt at vælge sammenlignelige cases med hensyn til branche, størrelse, vækst og risikoprofil.

Er det en unoteret privat virksomhed og anvendes der data fra børsnoterede selskaber, skal multiplen justeres for illikviditet, da børsnoterede virksomheder ofte handles til en højere værdi grundet omsætteligheden af aktierne, da disse kan sælges og købes hurtigt.

Den grundlæggende formel for værdiansættelse med multipler ser typisk sådan ud:

Værdi af aktier = (EBITDA × Multipel) - Netto rentebærende gæld

Eller

Værdi af aktier = (Revenue(omsætning) × Multipel) - Netto rentebærende gæld

Hvad er Enterprise Value (EV)?

Enterprise Value repræsenterer den samlede værdi af en virksomhed, inklusiv både egenkapital og gæld, fratrukket likvider. Formlen er:

EV = Markedsværdi af egenkapital + Netto rentebærende gæld

EV giver et mere retvisende billede end blot markedsværdien af egenkapitalen, fordi det tager højde for kapitalstrukturen.

Når EV er beregnet fratrækkes nettorentebærende gæld og værdien af aktierne er fundet.

Det er altså vigtigt, at når der er foretaget multipel beregning hvor en identificeret multipel på f.eks. 6 ganges på EBITDA har man kun fundet Enterprise Value. For at finde den endelige værdi af aktierne skal den nettorentebærende gæld fratrækkes. Den nettorentebærende gæld må ikke forveksles med f.eks. leverandørgæld, periodiseringsposter mv. Den nettorentebærende gæld er den gæld der betragtes som rentebærende  som f.eks. bankkreditter, foreslået udbytte, udskudt skat, selskabsskat mv. tillagt likvider, værdipapirer m.m. Dette skal nøje gennemgås med udgangspunkt i aktiver og passer. Herefter laves en opstilling der fratrækkes Enterprise Value.

EV/EBITDA – Den mest anvendte multipel

EV/EBITDA sammenligner virksomhedens værdi med dens driftsindtjening før renter, skat, afskrivninger og amortiseringer. Dette benævnes EBITDA (indtjeningsbidrag). Den bruges ofte, fordi EBITDA er et godt mål for den underliggende drift uden påvirkning fra kapitalstruktur og regnskabsmæssige afskrivninger.

Formel:

EV= EBITDA x EBITDA multipel (her beregnes kun Enterprise value)

Aktieværdien = EBITDA x multipel – nettorentebærende gæld

Hvornår bruges den:

• Velegnet til modne virksomheder med stabil indtjening
• God til at sammenligne virksomheder i samme branche

Fordele:

• Neutraliserer forskelle i kapitalstruktur
• Fokuserer på driftsindtjeningen

Ulemper:

• Ignorerer investeringer i anlægsaktiver (CapEx)
• Kan være misvisende for virksomheder med store afskrivninger eller lav EBITDA

Herunder ses et eksempel på værdiansættelse ved brug af EV/EBITDA multiplen:

EBITDA multiplen på 6,5 der anvendes i eksemplet herover er blot eksempel. Den kan være lavere eller højere. Det afhænger af din virksomheds branche, stadie i livscyklus, ”helbredstilstand” m.m.

EV/Revenue - Når indtjening ikke er stabil

EV/Revenue bruges typisk til virksomheder, der endnu ikke har positiv EBITDA, f.eks. vækstvirksomheder eller SaaS-selskaber samt andre kombinationer som f.eks. SaaS Tech o.s.v. Den måler, hvor meget investorer betaler for hver omsætningskrone.

Formel:

Enterprise Value = Revenue x omsætningsmultipel – nettorentebærende gæld

Aktieværdien = EBITDA x multipel – nettorentebærende gæld

Hvornår bruges den:

• Startups og vækstvirksomheder uden stabil indtjening
• Brancher med høje vækstrater, hvor omsætning er en vigtig indikator

Fordele:

• Simpel og anvendelig, selv når EBITDA er negativ
• God til at sammenligne vækstvirksomheder

Ulemper:

• Ignorerer profitabilitet
• Kan overvurdere virksomheder med høj omsætning, men lav margin

Herunder ses et eksempel på værdiansættelse ved brug af EV/Revenue multiplen:

Omsætnings multiplen på 2 der anvendes i eksemplet herover er blot eksempel. Den kan være lavere eller langt højere. Især SaaS og Tech multipler indenfor bestemte sektorer kan i nogle tilfælde let være mellem 20 og 30.  Det afhænger af din virksomheds branche, stadie i livscyklus, ”helbredstilstand” m.m.

Hvordan fastsættes multiplerne?

Multipler varierer afhængigt af:

• Branche (f.eks. SaaS vs. fremstilling)
• Vækstforventninger
• Risiko og kapitalstruktur
• Markedssentiment

Typisk hentes benchmarks fra børsnoterede selskaber eller transaktionsdatabaser.

Konklusion

EV/EBITDA og EV/Revenue er to af de mest anvendte multipler i værdiansættelse. Valget afhænger af virksomhedens modenhed, indtjening og branche. For en dybere analyse kombineres multipler ofte med andre metoder som DCF for at opnå et validt værdiestimat.

​